中信證券研報指出，7月市場整體處于經濟、政策和情緒的三重谷底，8月在政策、基本面、流動性、情緒四大拐點的共振下，有望開啟今年第三個關鍵做多窗口，預計行情不會以脈沖式的上漲一蹴而就，而是在政策有序落地的過程中逐步上行，將持續(xù)數(shù)月。配置上，建議關注有政策催化或業(yè)績拐點的產業(yè)主題，重點聚焦房地產產業(yè)鏈、科技產業(yè)、能源資源產業(yè)。
研報全文策略聚焦丨四大拐點共振，年內第三個做多窗口開啟
文｜秦培景、裘翔、楊帆、程強、李世豪、楊家驥、崔嶸
7月市場整體處于經濟、政策和情緒的三重谷底，8月在政策、基本面、流動性、情緒四大拐點的共振下，有望開啟今年第三個關鍵做多窗口，預計行情不會以脈沖式的上漲一蹴而就，而是在政策有序落地的過程中逐步上行，將持續(xù)數(shù)月。
第一，政策拐點已明確，政治局會議全面回應市場關切，提振市場信心，預計優(yōu)化地產政策、活躍資本市場、一攬子化債方案措施將逐步落地。第二，基本面拐點也將明確，經濟運行已處于年內底部，將隨著庫存去化和政策發(fā)力逐步改善，A股盈利周期的底部特征較明顯，預計盈利增速將在下半年修復。第三，市場流動性拐點也將明確，人民幣匯率拐點已清晰，國內貨幣政策8月仍有降準可能，同時近期A股關注度提升，活躍資金明顯回流，將帶動增量資金入場。第四，市場情緒也將迎來拐點。
四大拐點8月共振下，A股有望開啟今年繼1月和4月后的第三個關鍵做多窗口，配置上，建議關注有政策催化或業(yè)績拐點的產業(yè)主題，重點聚焦房地產產業(yè)鏈、科技產業(yè)、能源資源產業(yè)。
中央政治局會議已明確政策拐點
1）政治局會議全面回應市場關切，明確政策拐點，提振市場信心。7月24日中共中央政治局會議召開，會議針對經濟形勢做出判斷，既明確了當前內需不足的主要問題，也強調了經濟恢復波浪式發(fā)展、曲折式前進的特征，全面回應了市場近期的焦慮和關切?？偭可?，預計政策將從擴大內需和防范風險等角度入手，大力托底經濟；結構上，構建現(xiàn)代化產業(yè)體系、改善社會預期、穩(wěn)定就業(yè)等多個方面或為政策重點。另外，會議特別點出要“活躍資本市場，提振投資者信心”，這相比去年4月底會議“及時回應市場關切，保持資本市場平穩(wěn)運行”表述要更為積極和主動，有較強的信號意義。整體上，7月中央政治局會議明顯改善了前期已處于低位的政策預期，提振了市場信心。
2）預計優(yōu)化地產政策、活躍資本市場、一攬子化債方案等措施將逐步落地。整體上，預計下半年政策發(fā)力的關鍵是擴大內需、提振信心、防范風險三個方面，其中市場關注的地產、資本市場和化債相關的政策措施將逐步落地。首先，地產政策優(yōu)化有望較快落實，預計會沿著先長期后短期的思路展開。中信證券研究部地產組認為，按揭貸款利率至少還有50-100bps的下行空間，公積金個貸率如果提升到90%將帶來約1萬億元的增量住房信貸資金，不少超大特大城市還有不適應當前供求形勢的住房限購限貸措施，有放開的空間。其次，活躍資本市場方面，預計后續(xù)的改革政策可能從交易端、投資端、融資端三方面展開，具體可能涉及交易端的T+0試點、減稅降費，投資端的投資工具創(chuàng)新，融資端的市場進出動態(tài)平衡等多項措施。最后，一攬子化債方案方面，短期來看主流模式可能仍是債務置換和展期，可以有效化解存量壓力和短周期償付困難，建議關注特殊再融資債券發(fā)行情況。長期來看，隱債顯性化并未從本質上清償債務，平臺轉型、盤活存量或將是實質償還的兩大抓手。推進節(jié)奏上，建議關注2023年第六次金融工作會議，預計政策部署或在會議定調后有序展開。
宏觀數(shù)據(jù)和A股財報將明確基本面預期拐點
1）經濟運行已處于年內底部，將望隨著庫存去化和政策發(fā)力逐步改善。中期視角下，本輪庫存周期的被動去庫階段最早于七八月份開啟，預計6月PPI同比已觸底，企業(yè)收入端面臨的壓力將明顯緩解，預計下半年工業(yè)企業(yè)營收增速將開始企穩(wěn)回升，三季度經濟環(huán)比狀態(tài)不會比二季度更差，隨著政策發(fā)力和下半年需求端的漸進回暖，短經濟周期拐點的催化因子有望逐步成熟，四季度經濟大概率會較三季度進一步向好。短期視角下，8月份工業(yè)生產、消費和出口等指標有望呈現(xiàn)邊際改善，其中預計工業(yè)生產延續(xù)6月以來的復蘇趨勢，消費前瞻分項指標汽車、電影票房等表現(xiàn)良好，拖累出口增速的高基數(shù)因素將大幅消退，8月出口增速大概率將呈現(xiàn)回升。
2）A股盈利周期的底部特征較明顯，預計盈利增速將在下半年修復。截至7月29日，以預披露的公司為樣本，按照披露凈利潤上下限的均值進行計算，全部A股/非金融板塊2023上半年凈利潤同比增速分別為-16%/-19%，剔除掉凈利潤單季度波動超過100億元的個股之后，上述增速回升至-2%/-5%，表現(xiàn)出較明顯的底部特征，而壓制宏觀經濟和A股盈利最明顯的價格性因素PPI同比下滑有望在三季度觸底反彈。復盤過去2輪PPI底部反彈周期，均依賴需求端的明顯釋放，其中內需偏弱的現(xiàn)狀有望在三季度改善，而外需對應的出口增速在基數(shù)好轉下也有望回升，我們維持中證800非金融板塊盈利增速將在上半年筑底、下半年轉正的判斷，2023Q1~Q4單季度凈利潤同比分別為-2%、-1%、12%、11%（Q1為實際值，其他為預測值），結構上工業(yè)和科技板塊盈利環(huán)比或將持續(xù)改善，貢獻重要的利潤增量，消費和大金融受宏觀經濟偏弱的負面影響也將逐步緩解。
人民幣匯率回升與活躍資金明顯回流
帶來市場流動性拐點
1）人民幣匯率拐點已明確，國內貨幣政策8月有降準可能。首先，美元緊縮難超預期，美聯(lián)儲7月議息會議如期再加息25bps，預計這將是本輪周期的最后一次加息。其次，我國穩(wěn)匯率的政策信號不斷強化，7月20日央行和外管局將企業(yè)和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數(shù)從1.25上調至1.5，而7月政治局會議更是時隔兩年再度就匯率問題表態(tài)，提出“要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”。再次，隨著中美利差收斂和中國政策預期修復，跨境資金逐漸回流人民幣資產，本輪人民幣匯率拐點已較明確，并將逐步回升至長期均衡水平附近。另外，本次政治局會議提到“加強逆周期調節(jié)”，并要求“發(fā)揮總量和結構性貨幣政策工具作用”，后續(xù)寬貨幣取向相對明確，總量方面預計8月份仍有降準可能，結構性工具未來也依然有較大發(fā)揮空間，且預計銀行間利率DR007在8月有望維持在1.7%~1.8%的中低位運行。
2）活躍資金明顯回流，增量資金入場可期。首先，政策預期強化和人民幣拐點明確下，本周北向資金凈流入恢復明顯，累計達346億元，其中以交易型資金為主，凈流入260億元。其次，活躍資金倉位經歷了兩周快速下修后在本周初已降至低位，根據(jù)對中信證券渠道調研的情況，5月8日至7月14日的十個交易周中，活躍私募基金倉位整體仍保持在76%以上震蕩，高于過去五年75%的中位水平，而在7月17日當周倉位迅速下降至72%，并在本周初進一步降至70%的低位，預計后續(xù)有較大補倉空間。最后，政策預期催化下，市場短期風格向金融地產等權重板塊偏移明顯，而隨著上周兩次指數(shù)脈沖式上行，投資者對A股關注度提升，交易熱度也從低位回升，滬深300和中證500的市場溫度指數(shù)分別回升至52.2度和37.9度，但其動態(tài)估值依然處于2010年以來41%和28%的較低分位，隨著A股關注度提高，增量資金入場可期。
多重預期修復下
市場情緒也將迎來拐點
7月份，A股整體處于經濟、政策和情緒的三重谷底：宏觀數(shù)據(jù)顯示經濟復蘇動能依然偏弱，自二季度以來不斷下修的經濟增速預期7月已處于谷底；7月政治局會議之前市場對政策預期也已充分下修處于谷底，政策博弈一度明顯弱化；不斷縮量的成交數(shù)據(jù)顯示市場情緒在7月也處于谷底。8月份，隨著政策拐點明確，全年基本面恢復的節(jié)奏和路徑日益清晰，且人民幣匯率拐點也已比較清晰，A股關注度提升，且活躍資金倉位在充分下調后回流趨勢明顯，而主要指數(shù)估值仍處低位，市場情緒有望在多重預期修復后迎來拐點。
四大拐點共振
年內第三個做多窗口開啟
趨勢上，政策、基本面、流動性、情緒四大拐點在8月共振，A股有望開啟今年繼1月和4月后的第三個關鍵做多窗口。節(jié)奏上，主要受政策落地影響，7月政治局會議定調后，市場關注的地產、資本市場、化債等政策落地是有序且漸近的過程，市場情緒修復后行情不會以脈沖式上漲一蹴而就，政策博弈會持續(xù)，政策落地打開產業(yè)空間，預計市場將在政策有序落地的過程中逐步上行，并將持續(xù)數(shù)月。配置上，建議聚焦有政策催化或業(yè)績拐點的產業(yè)主題，具體包括1）地產產業(yè)鏈受益于政策優(yōu)化的逐步落地，關注物業(yè)管理、家居、消費建材等行業(yè)的長期成長機遇；2）科技產業(yè)，自主可控領域建議持續(xù)關注信創(chuàng)、半導體、AI國產化的催化，基本面視角下關注盈利持續(xù)改善的運營商，以及存儲、面板的行業(yè)周期底部反轉機會；3）能源資源產業(yè)，傳統(tǒng)能源關注商品價格回暖和PPI底部反彈帶來的利潤環(huán)比修復，新能源車關注自動駕駛技術進步推動下有產品革新力的整車廠及供應商，從下半年盈利彈性的角度，建議關注充電樁、風電等。
風險因素
中美科技、貿易和金融領域摩擦加?。粐鴥日叱雠_進度、力度以及經濟復蘇進度不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏沖突進一步升級。
